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東吳證券股份有限公司袁理,陳孜文近期對路德環(huán)境進(jìn)行研究并發(fā)布了研究報告《2022年報&2023一季報點評：酒糟資源化產(chǎn)品量價齊升，河湖淤泥業(yè)務(wù)承壓》，本報告對路德環(huán)境給出買入評級，當(dāng)前股價為33.6元。

路德環(huán)境(688156)
投資要點
事件： 2022 年公司實現(xiàn)營業(yè)收入 3.42 億元，同比減少 10.45%；歸母凈利潤 0.26 億元，同比減少 65.68%； 2023 年一季度實現(xiàn)營收 5,574.68 萬元，同比減少 2.39%，歸母凈利潤 368.06 萬元，同比減少 4.21%。
酒糟資源化量價齊升，河湖淤泥業(yè)務(wù)承壓，工程泥漿業(yè)務(wù)修復(fù)。 公司收入下滑主要系 2022 年河湖淤泥在運(yùn)營項目存在開工效率低、施工周期不足、結(jié)算驗收滯后、新業(yè)務(wù)訂單開展受阻等不利情況，同時公司主動放棄部分回款預(yù)期較長的項目。分業(yè)務(wù)來看， 1）酒糟資源化：營收 1.58億元，占比 46.31%，同增 39.37%，毛利率 29.52%，同增 0.09pct，主要系古藺項目量價齊升， 2022 年產(chǎn)品產(chǎn)量 7.30 萬噸，同增 27.31%，銷量7.31 萬噸，同增 27.13%，均價 2168 元/噸，同比提升 190 元/噸。 2）河湖淤泥處理： 營收 0.99 億元，同降 53.76%，毛利率 21.96%，同降17.56pct。3）工程泥漿處理： 營收 0.82 億元，同增 77.39%，毛利率 62.28%，同增 14.42pct，主要系受紹興地區(qū)基建復(fù)蘇影響。 4）環(huán)保技術(shù)裝備及其他銷售： 營收 1.92 萬元，同降 99.62%。
2022Q1 酒糟資源化收入占比提至 55%，項目積極推進(jìn)增長動能充足。分業(yè)務(wù)來看： 1）酒糟資源化： ①古藺項目產(chǎn)品銷量 1.47 萬噸，同增20.86%， 實現(xiàn)收入 3,087.78 萬元，占比 55.39%， 同增 27.41%； ②金沙項目投產(chǎn)前期存在成本費(fèi)用支出； ③籌建遵義、亳州新項目管理費(fèi)用增長； 2）河湖淤泥處理： 在運(yùn)營項目較少，新承接項目處于籌建期，項目開工率、產(chǎn)能利用率尚不足；應(yīng)收賬款回收較慢，信用減值損失計提增加，導(dǎo)致該業(yè)務(wù)整體利潤率下滑明顯。 3）工程泥漿處理： 受益于基建項目投資復(fù)蘇， 工程泥漿處理服務(wù)實現(xiàn)收入 1,827.36 萬元，同增 180.67%。
酒糟資源化龍頭規(guī)劃產(chǎn)能 52 萬噸超 7 倍擴(kuò)張，技術(shù)&渠道&產(chǎn)品優(yōu)勢鞏固地位。 公司已在古藺、金沙、遵義、亳州、仁懷進(jìn)行產(chǎn)業(yè)布局，規(guī)劃酒糟飼料產(chǎn)能 52 萬噸，較 2022 年產(chǎn)能實現(xiàn) 7 倍以上擴(kuò)張。 1）深耕研發(fā)專利豐富，技術(shù)產(chǎn)業(yè)化已見成效。 2）區(qū)域卡位&渠道綁定，占據(jù)產(chǎn)業(yè)先發(fā)優(yōu)勢。a.儲備稀缺土地資源;b.上游直采酒糟，簽署長協(xié)保障來料;c.下游客戶遍布全國，進(jìn)入大客戶供應(yīng)商名錄穩(wěn)定合作。 3）高性價比&功能價值，飼料產(chǎn)品價格&市場滲透率提升空間大。
盈利預(yù)測與投資評級： 考慮疫情影響河湖泥漿板塊短期業(yè)績，有望迎來恢復(fù)增長，同時公司積極布局酒糟生物發(fā)酵飼料項目擴(kuò)大在手規(guī)模，將提升遠(yuǎn)期盈利，考慮定增發(fā)行后攤薄 EPS 情況下，我們將公司 2023-2024年歸母凈利潤從 1.16/2.55 億元調(diào)整至 1.00/1.96 億元，預(yù)計 2025 年歸母凈利潤 2.89 億元，對應(yīng) 31、 16、 11 倍 PE，維持“買入”評級。
風(fēng)險提示： 河湖淤泥訂單不及預(yù)期，原材料價格波動風(fēng)險，項目擴(kuò)產(chǎn)低于預(yù)期

證券之星數(shù)據(jù)中心根據(jù)近三年發(fā)布的研報數(shù)據(jù)計算，東吳證券袁理研究員團(tuán)隊對該股研究較為深入，近三年預(yù)測準(zhǔn)確度均值為78.45%，其預(yù)測2023年度歸屬凈利潤為盈利1.16億，根據(jù)現(xiàn)價換算的預(yù)測PE為26.88。

最新盈利預(yù)測明細(xì)如下：

該股最近90天內(nèi)共有3家機(jī)構(gòu)給出評級，買入評級2家，增持評級1家。根據(jù)近五年財報數(shù)據(jù)，證券之星估值分析工具顯示，路德環(huán)境（688156）行業(yè)內(nèi)競爭力的護(hù)城河較差，盈利能力一般，營收成長性良好。財務(wù)可能有隱憂，須重點關(guān)注的財務(wù)指標(biāo)包括：應(yīng)收賬款/利潤率、應(yīng)收賬款/利潤率近3年增幅、存貨/營收率增幅、經(jīng)營現(xiàn)金流/利潤率。該股好公司指標(biāo)1星，好價格指標(biāo)2.5星，綜合指標(biāo)1.5星。（指標(biāo)僅供參考，指標(biāo)范圍：0 ~ 5星，最高5星）